2018 年上半年，资产证券化市场制度体系进一步完善，市场规模继续扩容，流动性明显提升，创新业务加速推进。RMBS供需两旺迅猛扩容，住房租赁证券化受政策推动方兴未艾，多只“首单”产品成功落地。下半年，建议推动市场流动性提升，全面加强风险管控，优化信贷ABS 机制设计，完善法律法规体系，为资产证券化的快速发展营造良性健康环境，更好地充分发挥其盘活存量资产、支持实体经济的作用。

一、监管动态

（一）住房租赁资产证券化获支持

4 月24 日，证监会、住建部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，明确了开展住房租赁资产证券化的基本条件、优先和重点支持领域，以及住房租赁资产证券化的工作程序，并明确提出加强住房租赁资产证券化的监督管理。受政策利好推动，住房租赁资产证券化将加速推进和规范运行，有助于盘活住房租赁存量资产，提高资金使用效率，促进住房租赁市场发展。

（二）资产支持计划获准参与长租市场

6 月1 日，银保监会发布《关于保险资金参与长租市场有关事项的通知》，明确了保险资产管理机构通过发起设立债权投资计划、股权投资计划、资产支持计划、保险私募基金等方式间接参与长租市场。这一方面有利于发挥保险资金长期、稳定的优势，助推国家房地产调控长效机制的建设，加快房地产市场供给侧结构性改革；另一方面为资产支持计划的发行注入了新的动力，保交所资产证券化有望借助长租市场的风口迎来发展良机。

（三）PPP资产证券化继续推进

1月，证监会对政协十二届全国委员会第五次会议第2915号（经济发展类144号）“关于建立PPP退出机制的提案”作出答复，指出PPP项目开展资产证券化是盘活存量资产、打通资本进出渠道的重要举措，有利于推动项目与资本市场对接，拓宽项目融资渠道，并可借助资本市场的信息披露监督和价值发现功能，倒逼PPP项目规范实施。相关文件已明确了国家重点鼓励支持PPP项目资产证券化的开展条件、持续运营管理、绿色通道、信息披露、持续监管和风险处置机制等内容，发改委推荐的传统基础设施领域PPP项目的资产证券化正在推进，下一步将完善制度设计，构建资本市场服务PPP企业融资发展的长效机制。

（四）交易所完善制度规则

一是强化信息披露和信用风险管理。5月11日，上交所和深交所双双发布《资产支持证券存续期信用风险管理指引（试行）》和《资产支持证券定期报告内容与格式指引》，建立了覆盖资产支持证券存续期全过程和市场参与各方的持续性、常态化信用风险管理机制，明确了资产支持证券信息披露的原则和要求，有助于提升资产支持证券信息披露质量，保护投资者合法权益，进一步完善了资产证券化市场规则体系。

二是优化两类资产支持证券业务规则。上半年，沪、深交易所和报价系统分别对各自市场参与人发布了《融资租赁债权资产支持证券挂牌条件确认指南》《融资租赁债权资产支持证券信息披露指南》《基础设施类资产支持证券挂牌条件确认指南》和《基础设施类资产支持证券信息披露指南》。四份指南的发布，对融资租赁债权ABS和基础设施类ABS的挂牌和信息披露进行了规定，有利于两类资产证券化业务的规范开展和风险管控。

二、市场运行情况

（一）市场规模快速增长

2018年上半年，全国共发行资产证券化产品6867.22亿元，同比增长42.08%，市场存量为23698.20亿元，同比增长61.38%。其中，信贷资产支持证券（以下简称“信贷ABS”）发行3051.47亿元，同比增长59.61%，占发行总量的44.44%；存量为10609.55亿元，同比增长61.09%，占市场总量的44.77%。企业资产支持证券（以下简称“企业ABS”）发行3447.77亿元，同比增长22.79%，占发行总量的50.21%；存量为12054.17亿元，同比增长56.22%，占市场总量的50.87%；资产支持票据（以下简称“ABN”）发行367.98亿元，同比增长223.70%，占发行总量的5.36%；存量为1034.48亿元，同比增长170.40%，占市场总量的4.37%。

从上半年情况来看，资产证券化市场继续保持快速增长的态势。企业ABS仍然是市场规模最大的品种，不过发行规模增速大幅下降。相比之下，信贷ABS显著升温，发行量和存量的同比增速双双超越企业ABS，存量首次超越1万亿元。

数据来源：中央结算公司，Wind 资讯

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信贷ABS中，上半年个人住房抵押贷款支持证券（RMBS）出现爆发式增长，发行1965.42亿元，同比增长402%，占信贷ABS发行量的比重升至64.41%；个人汽车抵押贷款支持证券（Auto-ABS）和公司信贷类资产支持证券（CLO）分别发行372.86亿元和356.51亿元，同比分别下降11.25%和48.26%，占信贷ABS发行量的12.22%和11.68%；信用卡贷款ABS和消费性贷款ABS分别发行190.72亿元和121.37亿元，同比分别增长128.13%和71.35%，占信贷ABS发行量的6.25%和3.98%；不良贷款ABS发行44.61亿元，同比下降13.63%，占信贷ABS发行量的1.46%。

数据来源：中央结算公司，Wind 资讯

企业ABS产品中，应收账款、租赁租金、小额贷款和企业债权类ABS产品上半年发行规模较大，分别为980.09亿元、567.87亿元、460.32亿元和450.91亿元，占企业ABS发行量的28.43%、16.47%、13.35%和13.08%；信托受益权、融资融券债权、保理融资债权和REITs分别发行335.94亿元、243亿元、204.12亿元和97.81亿元，占企业ABS发行量的9.74%、7.05%、5.92%和2.84%，其中融资融券债权ABS发行量同比大增11.15倍；此外，由商业地产抵押贷款、基础设施收费、委托贷款和PPP项目ABS组成的其他类产品1合计发行107.71亿元，占3.12%。值得注意的是，企业ABS中金融债权ABS占60%以上。

数据来源：中央结算公司，Wind 资讯

（二）发行利率总体下行

2018年上半年，ABS产品的发行利率总体呈现小幅下行走势，其中信贷ABS下行幅度更大，反映其配置需求较为旺盛。其中，信贷ABS优先A档证券最高发行利率为6.5%，最低发行利率为4.4%，平均发行利率为5.09%，上半年累计小幅下行26个bp；优先B档证券最高发行利率为6.15%，最低发行利率为4.7%，平均发行利率为5.4%，上半年累计下行50个bp。

企业ABS优先A档证券最高发行利率为8.50%，最低发行利率为4.60%，平均发行利率为5.89%，上半年累计下行20个bp；优先B档证券最高发行利率为10%，最低发行利率为4.2%，平均发行利率为6.95%，上半年累计小幅下行4个bp。

上半年共有15家发行人发行了66只ABN产品，其中优先A档最高发行利率为7.5%，最低发行利率为5.4%，平均发行利率为6.2%，上半年累计下行51个bp；优先B档最高发行利率为7.5%，最低发行利率为6.5%，平均发行利率为7.19%，上半年累计上行12个bp。

数据来源：中央结算公司，Wind 资讯

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（三）收益率曲线下行，利差小幅缩窄

2018年上半年，宏观环境复杂，违约事件增多，导致债券市场走势分化加剧。在此背景下，高等级ABS产品的市场吸引力显著提升。以5年期AAA级固定利率ABS为例，上半年收益率下行75个bp。

数据来源：中央结算公司

上半年同期限ABS产品与国债的信用溢价在年初小幅走高，之后震荡下行。以5年期AAA固定利率ABS为例，其与5年期固定利率国债利差上半年缩小27个bp。

数据来源：中央结算公司

（四）发行产品以高信用等级产品为主

2018年上半年发行的资产证券化产品仍以高信用等级产品为主。除次级档以外，上半年发行的信贷ABS产品均为AA+和AAA评级，发行额为2569.84亿元，占信贷ABS发行总量的84%，不良贷款ABS均获AAA评级；企业ABS产品中，信用评级为AA及以上的高等级产品发行额为3120.88亿元，占企业ABS发行总量的90%。

数据来源：中央结算公司，Wind资讯

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（五）流动性同比提升

2018 年上半年，资产证券化二级市场流动性较 2017 年同期明显上升。以中央国债登记结算有限公司(以下简称“中央结算公司”)托管的信贷ABS为例，上半年现券结算量为1165.14 亿元，同比增长116.52%;换手率为 11.43%，同比提升2.71个百分点，反映交易活跃度显著增强。不过，相较中央结算公司所托管债券47.76%的整体换手率而言，资产证券化产品的流动性水平依然偏低。

三、市场创新情况

（一）RMBS发行井喷，创新提速

一是上半年市场发行规模迅猛扩张。继2017年取代CLO成为发行量最大的信贷ABS品种后，2018 年上半年RMBS扩容进一步提速，发行量超过2017年全年水平，发行规模占信贷ABS 的大半壁江山。RMBS产品供需两旺是发行井喷的主要原因。在供给端，个人住房贷款需求持续高企，叠加银行贷款额度紧缺以及资本金压力，推升了银行发行RMBS 的意愿。在需求端，市场风险偏好整体偏低的背景下，RMBS 产品凭借违约风险小、高度分散、安全稳定、标准化程度高等特征，受到投资者的肯定和关注。

二是通过“债券通”机制引入境外机构投资者。4月19日， 兴业银行发行“兴元2018年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券”，规模79.49亿元，优先A1档证券获境外投资者认购，是首只通过“债券通”机制引入境外投资者的RMBS产品。

（二）住房租赁ABS取得多项突破

受政策利好支持，上半年住房租赁ABS迎来大发展，特别是长租市场ABS业务创新提速。

2 月，国内首单长租公寓抵押贷款资产证券化产品“招商创融-招商蛇口长租公寓资产支持专项计划”完成首期产品发行，规模20亿元。同月，“中联前海开源-碧桂园租赁住房一号资产支持专项计划”获深交所审议通过，产品规模100亿元，采取储架、分期发行机制，是国内首单达到百亿级规模的REITs产品，也是目前租赁住房领域规模最大的证券化产品。

3 月，“保利地产-中联前海开源租赁住房一号第一期资产支持专项计划”发行，以保利地产自持租赁住房为底层资产，储架总规模50亿元，首期发行17.17亿元，是国内首单房企租赁住房 REITs。

4 月，“华泰佳越-中南寓见资产支持专项计划”获深交所评审通过，引入专业公寓运营商担任物业运营方，提升租赁住房品质，成为国内首单由专业化机构托管的长租公寓类 REITs 产品。

（三）产品类型进一步丰富

2017 年上半年ABS产品的基础资产类型进一步扩大，多只“首单”产品落地。

1 月，我国首单外币计价ABS产品及首单飞机租赁ABS产品“华泰资管-中飞租一期资产支持专项计划”在上交所挂牌。

3月，国内首单支持新经济企业供应链金融的资产支持证券——小米公司供应链金融资产支持证券储架发行取得上交所无异议函，国内首单专项用于乡村振兴、支持脱贫攻坚的资产支持证券“中金-贵诚惠农微贷资产支持专项计划”取得上海证券交易所无异议函。

5月，首单具有扶贫、绿色两大特色的资产证券化项目——恒安电力绿色水电资产支持专项计划在机构间私募产品报价与服务系统成功发行，全国教育系统首单PPP资产证券化项目——国君资管山东财经大学莱芜校区PPP项目资产支持专项计划在上交所正式挂牌。

四、下半年市场发展建议

一是提高二级市场流动性。通过降低一级市场发行成本、优化质押式回购交易机制等方式，提升资产证券化产品在二级市场的吸引力；推广做市商机制，出台资产支持证券做市商业务的具体法规和工作指引，提高交易效率；健全资产证券化产品估值体系，促进收益率曲线的完善和价格发现机制的建立，促进一二级 市场联动；鼓励保险公司、资产管理公司、各类基金以及更多交易型金融机构进入资产证券化市场，激发市场活力。

二是全面加强风险管控。审慎把控基础资产源头风险，健全内外部增信机制，加强项目全流程跟踪管理，切实落实违约保障条款，提升风险管控水平；坚持简单透明的发展方向，产品结构设计不应过于复杂，确保能够穿透底层资产和参与者，基础资产的构成应有清晰边界，防止“泛证券化”背离实体经济，引发市场风险。

三是优化信贷 ABS 机制设计。建议将委托贷款、互联网贷款、 小额贷款等“类信贷 ABS”与银行信贷ABS产品统一集中登记，统一信披要求，以强化市场监测和风险管控，实现信贷类ABS的统筹监管和稳健运行;梳理总结前期经验，适时推动不良资产证券化业务由试点向常态化转化;适应RMBS市场规模的快速增长，建议成立政府支持机构收购重组住房抵押贷款，经过担保和信用加强后，以标准化证券的形式出售，并进行统一的登记托管结算， 从而降低信用风险，减少发行交易成本，推动 RMBS 市场走向成熟。

四是完善基础制度体系。明确SPV独立性，弥补资产证券化业务在破产隔离、资产处置方面的法律漏洞，解决重复征税问题，为正处于快速扩容期的资产证券化市场夯实制度基础，更好地支持业务创新；提高信息披露的规范化标准化水平，对大类基础资产实行逐笔披露，对创新产品细化披露要求，满足投资者和第三方估值机构的查询分析需求；规范信用评级业务运作，加强监管和自律，推动评级技术优化创新，确保评级方法的合理性和评级结果的公允性。

文章来源：中央结算公司中债研发中心